波司登之殤 非羽絨服業(yè)務(wù)崛起但為何股價(jià)遲遲不肯表現(xiàn)

品牌之于消費(fèi)者，就是識(shí)別商品的分辨器。消費(fèi)者很容易通過(guò)品牌聯(lián)想到相關(guān)的產(chǎn)品，比如伊利代表牛奶，老板電器代表吸油煙機(jī)，格力代表空調(diào)，波司登(03998)則代表羽絨服。這些品牌無(wú)一不在中國(guó)市場(chǎng)上深入人心，而好的品牌也代表的好的股價(jià)表現(xiàn)，前三大品牌母公司是A股市場(chǎng)上“白馬股”的典型代表。

唯獨(dú)在港股上市的波司登成為其中的“另類(lèi)”，在上市初期就走出了長(zhǎng)達(dá)數(shù)年時(shí)間的“深V”走勢(shì)，雖然有過(guò)兩年上漲10倍的現(xiàn)象級(jí)表現(xiàn)，但其后頹勢(shì)難改，難道真的是因?yàn)椴ㄋ镜侵荒茉诙�天賺錢(qián)嗎？

成長(zhǎng)之殤：跑不過(guò)通脹率的羽絨服業(yè)務(wù)

根據(jù)的了解，波司登做為國(guó)內(nèi)羽絨服行業(yè)龍頭企業(yè)，曾創(chuàng)造連續(xù)19在羽絨服行業(yè)市占率排名第一的佳績(jī)。即使羽絨服只在冬天賺錢(qián)，但背靠中國(guó)這樣的大市場(chǎng)，也足夠支持公司股價(jià)出現(xiàn)兩年10倍的“高光”表現(xiàn)。

時(shí)光荏苒，如今波司登羽絨服在行業(yè)中的地位依然沒(méi)有太多改變，但行業(yè)高成長(zhǎng)性已經(jīng)不再。事實(shí)上，波司登在2012年取得93.23億元的營(yíng)收之后，業(yè)績(jī)就開(kāi)始下滑，直至2016年才開(kāi)始回暖。

盡管如此，公司羽絨服業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性依然堪憂，2017年中期波司登羽絨服業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.83億元(人民幣，下同)，同比增長(zhǎng)2.3%。

要知道，根據(jù)最新數(shù)據(jù)，我國(guó)2017年上半年的通貨膨脹率是3.8%，預(yù)計(jì)整年的實(shí)際通貨膨脹率為7.6%。

并購(gòu)之殤：多品牌帶來(lái)成本快速增長(zhǎng)

所謂窮則思變，為了改善過(guò)度依賴羽絨服業(yè)務(wù)的境況，波司登近年來(lái)通過(guò)不斷地收購(gòu)非羽絨服裝品牌來(lái)拓寬產(chǎn)品組合。包括2016年全資收購(gòu)女裝品牌邦寶，2017年收購(gòu)女裝品牌柯利亞諾、柯羅芭以及收購(gòu)1個(gè)家居品牌和內(nèi)衣品牌等。

新品牌的加入為公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)提供了莫大的幫助。截至2017年中期，波司登在剝離女裝品牌摩高的情況下，公司非羽絨業(yè)務(wù)依然實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.98億元，同比增長(zhǎng)76.6%，其中公司于2016年7月完成收購(gòu)的女裝品牌邦寶，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.79億元，同比增長(zhǎng)135.5%。

受益于非羽絨業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，公司中期營(yíng)收增加15.3%至29.59億元，毛利率增加0.7個(gè)百分點(diǎn)至40.1%，同時(shí)公司羽絨服業(yè)務(wù)營(yíng)收占比也被進(jìn)一步壓縮至50%左右的的水平。

顯然，從公司發(fā)展戰(zhàn)略上來(lái)講，波司登目前走的是多品牌擴(kuò)張的戰(zhàn)略。這種戰(zhàn)略的優(yōu)點(diǎn)是能夠借助不同品牌的產(chǎn)品特性，滿足不同消費(fèi)者的個(gè)性需求從而提高整體效益。同時(shí)，多品牌戰(zhàn)略還能幫助公司提升在細(xì)分市場(chǎng)上的市占率并降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

在看來(lái)，多品牌戰(zhàn)略其實(shí)是一柄“雙刃劍”，優(yōu)勢(shì)明顯，劣勢(shì)也不可忽略。其最大的劣勢(shì)就在于，隨著品牌數(shù)量的增多，公司很可能面臨成本快速上升的壓力，這一點(diǎn)也反映在了波司登財(cái)報(bào)之上。

根據(jù)公司中期財(cái)報(bào)，波司登期內(nèi)銷(xiāo)售成本為17.71億元同比增長(zhǎng)13.9%，銷(xiāo)售及分銷(xiāo)開(kāi)支達(dá)到6.68億元同比增長(zhǎng)32.12%，行政開(kāi)支達(dá)到3.01億元，同比增長(zhǎng)12.73%。由于成本及費(fèi)用的快速上升，公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率下跌2.7個(gè)百分點(diǎn)至7.4%，同時(shí)公司權(quán)益持有人應(yīng)占溢利也僅上升11%，不及營(yíng)收的增速。

注意到，在經(jīng)過(guò)新一輪的品牌擴(kuò)張之后，目前波司登賬上依然躺著近20億元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物，也許未來(lái)波司登的并購(gòu)還將繼續(xù)，但或許是時(shí)候考慮整合旗下品牌以防止成本過(guò)快增長(zhǎng)了。